当地时间 9 月 16 日，美联储议息会议结束，沃什宣布加息 25 个基点，把联邦基金利率的目标区间抬到 3.75% ~ 4.00%，这是 2023 年 7 月以来的第一次加息，也是沃什接任主席后第一次出手。12 名票委全票通过，和 7 月那次 9 比 3 的分裂形成鲜明对照。
加息之后，市场并没有暴跌，黄金短暂跌破 4300 美元支撑位后反弹，因为在加息之前，市场已经充分预期。但是毕竟加息魔盒已经开启，真正让市场紧张的，是之后的利率路径，这一次是暂时的，还是新一轮连续紧缩的起点？此外，欧洲央行和日本央行也在加息，全球已经正式进入紧缩通道了吗？股、债、黄金和加密货币，会跟着怎么变？
一、美联储 9 月议息会议解读
美联储本次加息 25 个基点，符合市场预期，但“全票通过”才是最有信息量的地方。要知道，在 7 月的议息会议上，主张加息者仅三票，另外九票主张按兵不动的，到了 9 月，全员支持收紧。这说明美联储对通胀偏离目标的容忍度，正在系统性下降。
此外，本次声明的措辞，也有了几处微妙变化。
此前的几次会议，美联储都把高通胀部分归因于能源领域的供应冲击，这一次，美联储把这句话删掉了，改成“通胀仍然偏高”，并说这次行动会帮助通胀“更加及时地”回到 2% 的目标。删掉“供应冲击”，意味着美联储不再认为物价上涨只是油价上涨的临时影响，不再把油价上涨当成可以暂时不管的外生扰动，而是开始担心它沿着成本、预期和定价行为往核心通胀里传导；“更加及时”这四个字，又藏着对之前动作偏慢的反思。
在点阵图中，18 名提交预测的官员里，16 人预计年内至少还要再加一次息，其中 12 人预计再加一次、4 人预计再加两次，只有 2 人认为不用再动，但没有人预计今年会降息。2026 年底的政策利率中值，也从 6 月的 3.8% 上修到了 4.1%，2027 年停在 4.1%。经济预测同样偏鹰，今明两年的增长预测上调，失业率下调到 4.1%，今年的核心 PCE 通胀预期上修到 3.4%。
沃什在记者会上的表态，延续并强化了这种鹰派。他把这次加息称作“撤除宽松”，而不是收紧，言下之意，这个利率谈不上高，只是“不宽松了”而已。他还明确说不会给前瞻指引，政策彻底转向数据依赖；面对“是不是市场逼着美联储加息”的提问，他不置可否，仅回答“我会观察市场价格，看看市场有何反应，而今天（这个决议）是我们自己的决定。”
总而言之，我们可以看到，沃什的表态依然比较克制，他尽可能不向市场传递太有偏向性的信号，但市场依然从字里行间解读出了鹰派的味道。
二、为什么偏偏是这个时候加息？
加息的直接原因，是 8 月的通胀实在压不住了。D Prime 此前的文章《8 月 CPI 深度解读：全球经济进入紧缩周期》写到，8 月核心 CPI 环比上涨 0.3%，超出预期的 0.2%，创下 4 月以来的最大单月涨幅。油价是最大的推手，美伊冲突持续化，布伦特原油突破每桶 100 美元并维持在高位，能源成本正沿着运输、生产、服务这些渠道传导。
此外就是 AI 带来的经济过热。疫情之后，美国政府持续加大财政支出，适逢 AI 产业爆发，整条产业链都在大量投入资本开支，对钱的需求过大，一起推高了资金的成本，尤其是短期中性利率。中性利率是指在通胀稳定状态下，使产出维持潜在水准的实际利率，也是长线供需均衡下实际利率的锚定值。在观察货币政策的紧缩、宽松程度时，可以将实际基准利率（名义利率减去通货膨胀率）与中性利率进行比较。当实际利率大于中性利率，货币政策处于限制性区间，能够压抑通胀； 反之，当实际利率小于中性利率，货币政策处于非限制性区间，可能助长通胀。
从图表中可以看出，自从 2025 年底开始，美国实际基准利率就开始下滑，跌至中性利率以下。也就是货币政策在助长通胀。如果继续按兵不动，通胀就有从 AI 产业链向其他领域扩散的风险。
最后，欧洲与日本央行相继加息，也会有助推作用。欧央行于 6 月加息，9 月 10 日又二次加息，而日本央行紧随其后，9 月 18 日更是将利率提高到了 1.25%。2022 年全球进入加息周期时，美联储首次加息比欧洲央行领先了 4 个月，但本轮美联储加息则比欧洲央行晚了 3 个月，且美国核心 PCE 通胀率（8 月 3.4%）还高于欧元区 HICP 通胀率（8 月 2.4%）。到了这个份上，美联储如果还按兵不动，市场反而会担心它犯错，将来要用更大幅度的加息来补救。所以这一次加息，可谓箭在弦上，不得不发。
三、紧缩周期开启了吗？
就在美联储加息的第二天，9 月 18 日，日本央行也加了息，把政策利率从 1.00% 上调到 1.25%，创 31 年来新高。
有意思的是，加息之后日元反而贬值了。同美联储一样，此前市场对加息的预期已经接近 100%，25 个基点的加息仅符合预期，市场提前定价，靴子落地后反而导致日元下跌，而且这次有两名委员主张维持利率不变，日本央行也没给出更激进的后续路径。市场于是“买预期、卖事实”，日元应声下跌。
D Prime 认为，日本加息的终点可能是 1.5% ~ 1.75%。现在加到 1.25% 之后，日本的实际政策利率仍然在负 0.45% 左右，金融条件整体偏松，结合通胀还在 2% 附近，后面还有加息空间。加上美联储加息也落地，美日利差短期内不具备单边收窄的基础。
但问题就在这里：美联储还会继续加息吗？
我们无法预测未来的通胀，但此时此刻，D Prime 的判断是，这次加息更像是一次预防性的风控式收紧。
- 美国经济虽然有韧性，但 K 型分化明显，在 AI 和科技之外，房地产、传统制造业和中小企业对高利率的敏感度还在上升，居民储蓄率偏低，消费的可持续性在下降。这些观点，D Prime 此前的文章中都有论述，例如《非农 2 倍超预期！但为何加息概率仅升 1.3 个点？》
- 长端美债收益率已触及 2007 年以来的高位，10 年期收益率破 5%，这也是一个重要的心理关口，市场已经在定价高利率，即使美联储不降息，市场也在自发收紧流动性，也会压制利率敏感部门。
因此，这次加息的核心目的是锁定通胀预期、防止通胀重新固化，属于阶段性的政策调整，而不是应对经济过热和通胀螺旋式抬升。
所以目前看来，后面几个月按兵不动的概率依然较大，不连续加息，也不降息。利率接下来的状态就是“更高更久”。
总而言之，这次议息会议，沃什留下来的信息，跟他的发言一样让人捉摸不透。沃什说中性利率没有操作意义，那么，他判断宽松与否的标准到底是什么？是政策利率和中性利率的差距，还是市场实际的金融条件？这个金融条件指的又是什么？还有，通胀改善条件又是什么？通胀到底要多低、持续多久才算够？这些问题都没有答案。
四、投资逻辑从此发生根本变化
虽然加息落地后，大类资产纷纷反弹，投资者庆幸“加息也不过如此”，但我们说过，这仅仅是因为本次预期太充分而已，真正要警惕的是长期的结构性影响。
虽然我们一直在讨论美联储，且沃什加息的动作比起欧日来说更慢，但就全球而言，紧缩周期确实已经到来。因此，我们不能再用此前的宽松视角来看待市场。
随着日债收益率继续上行，日元融资的成本优势在下降，日本保险、养老金和银行增配海外资产的动力也会减弱，如果日元融资规模边际收缩、海外新增配置放缓，就会进一步抬高全球的资金成本、期限溢价和长期利率中枢。这是比美联储加息更值得留意的一股力量。
从发言上看，沃什并不比日本更鹰，因此我们认为市场对加息次数的定价略有过度。从 CPI 分项看，能源确实顽固，但通胀依然没有扩散到广泛的商品和服务，食品、核心商品、核心服务的涨幅都有限。倘若美联储年内再加一次息，10 年期美债收益率可能在 4.8% ~ 5.2% 的区间高位震荡；如果年内不再加息，则可能回落到 4.6% ~ 4.9%；只有通胀持续恶化，美联储才有可能再加息两次，彼时美债长期利率可能上探 5.2% ~ 5.4%。
再看股市。很多人担心加息就是行情的终点，但 1998 ~ 2000 年的股市给出了相反的答案。1999 年美联储重新加息，美国经济、生产率、科技资本开支、企业盈利和融资条件依然很强，加息并没有立刻打断科技产业和纳指的上行。纳指从 1999 年 6 月加息时的 2686 点，一路涨到 2000 年 3 月的 5049 点，涨幅接近九成。股价长期看基本面，流动性收紧不是行情的终点。眼下 AI 资本开支仍在上行，企业盈利预期还在上修，只要盈利继续兑现，加息能压制估值弹性，却很难单独终结这轮产业周期。因此在紧缩周期中，现金流稳定、能自己造血的资产，才会受到青睐。
外汇上，“强美元”的叙事回归，美元和日元的套息交易可能重回正轨，但美日汇价已经很高，日本官员少不了口头干预，日元的波动率会更高。
黄金方面，由于紧缩周期开启，金价会被抑制，但另一方面，黄金的抗通胀和避险的属性没变，各国央行还在持续购金，所以黄金还是上有顶、下有底，大跌的可能性不大，但上涨动力也缺，大概率维持震荡。
总之，紧缩并不可怕，但是在这个周期中，对流动性过度敏感的资产可能会有较大回撤。唯有核心资产，才能穿越周期。
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